Strategy

一個國家的財政如果入不敷出，為了維持正常營運，由政府以國家做擔保，發行國家債券，開放給全球投資人購買，然後按照債券發行時載明在發行條件上的 利率，持有債券的投資人可以從債券發行機構定期領到利率。假設投資人當下購買的債券票面利率是5％，不論未來市場利率變化如何，投資人每年在債券發行機構 領的債息都是5％，假設Joe買入A政府公債的票面利率為10％，票面金額為100萬元，一年後債券到期，意思是買入該債券，等一年到期，政府會給Joe 10萬元債券利息，還有100萬元債券本金，當然，Joe會去買這筆公債，事前就得算算看怎樣才划算。

假設政府很快就要升息了，債券越晚買，利率越高，於是升息前債券市場乏人問津，債券出現了折扣價，如果成交價是80萬元，意思是Joe用80萬買到 應有價值100萬的債券，一年計息一次，所以Joe當初用80萬，一年後獲得110萬，那麼殖利率就是（110萬－80萬）÷80萬＝37.5％，債券殖 利率（Bond Yield）可以解釋成，買入債券後，一直持有至到期的實質年平均投資報酬率，投資債券的實質報酬率，包含到期以前可以定期收到的利息收入和潛在的資本盈 虧。

政府公債優勢在於，票面利益是固定的，政府一年後沒錢還給你的機率極低，等於是政府有保證的利息，雖然債券殖利率這個數據會隨市場行情波動有所漲跌，投資 人在不同時間點買進債券，其實際的交易價格常與票面價格會有所不同，產生不同的債券殖利率，債券價格下跌，殖利率上升，債券價格上漲，殖利率下降，但試著 想想，有沒有殖利率變為負值的債券，這是什麼意思呢？

殖利率若是負值，代表一段時間後，投資人不僅無法從投資債券獲得收益，甚至還要付出代價，這種穩虧的債券，有人會買嗎？事實上，真的有人買，而且還在金融市場上產生大規模交易行為，這完全顛覆過去經濟學教科書的觀念，至少有瑞士、德國、日本、丹麥等國家出現國債殖利率負值的實例。

德國10年期國債殖利率



如此一來，日本政府自己向投資人舉債，收到利息，把錢拿去買美國國債，還可以收美國政府給的利息，這完全是零風險投資，穩賺不賠，而且這樣操作的規 模越大，等於日幣印鈔程度越大，邏輯上來說，日幣還能對美元擴大貶值（日幣擴大量化寬鬆），從資金流角度來說，這等於是日本透過美國執行量化寬鬆，顛覆國 家只能利用自己的貨幣系統執行量化寬鬆的思維，只是美國就得面臨大量熱錢湧入的高風險，但從經濟學觀點來說，債券負殖利率的國家，這樣執行是可行的。

既然持有負殖利率債券是必虧的投資，那麼負值利率債券為何會存在呢？

在自由市場機制下，各國央行會依各式各樣的環境變動調整利率，當景氣好時，央行會調升利率，投資人預期晚點買債券會有更高的利息，於是當下就沒人買政府債，政府債券就會下跌，如果市場利率下降時，因票面利率高於市場利率，大家相對買入保本保息的政府債，假 設Joe在2006年花一萬歐元買下20年期，票面利率5％的歐元政府公債，從此每年固定可以領取500歐元利息，2年後金融海嘯爆發，歐洲經濟環境變糟 了，通膨下滑、市場利率也降低到4％水準，這時Joe手中配息較高5％債券反而變得有較高報酬率，使得其他投資人願意花比票面更高的價格來購買。

但當債券價格逐漸上漲到高過債券的面額，甚至在一些負利率環境的國家，買進負殖利率的債券，如果一直持有債券直到到期，那投資人絕對會虧損，但投 資人如果能再在價格更高、殖利率更低的時候賣出手中的債券，而不是一直持有債券直到到期，那麼投資人便能從中獲利，只要市場還有人認為央行會讓利率壓得更 低，利率負的越多，那麼債券殖利率也會跟著負的越多，簡單來說，只要有後面的傻瓜願意接手，那麼先前買進債券的傻瓜反而是贏家，全球已開發國家接二連三實施負利率，而且日本和歐洲經濟復甦都非常緩慢，短時間來看，負利率政策還會持續一段長時間，全球流動規模最大的債券市場，恐怕還會持續出現歷史上罕見的負殖利率現象。

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